摘要：

通过回顾历史，我们发现，历次类滞胀的宏观特征有明显差异，共通之处在于：社融增速均下行；长期利率与中期利率之差均下行；中美利差均上行。

类滞胀期间内利率有涨有跌，利率的主线通常包含两类：通胀上升引发货币收紧，利率上行；信用收缩导致资产荒，利率下行。

本次类滞胀阶段中，利率的主线是信用收缩导致资产荒，故今年二三季度利率总体是下行趋势。通胀预期升温作为本轮类滞胀阶段的次线，带动了利率于今年9-10月反弹。

预计四季度类滞胀状态延续，持续时间或超以往，货币政策维持稳而不紧的基调。信用于四季度见底概率较大，但利率见底与否取决于银行间流动性是否明显收缩，而非社融拐点。

预计随着地方债发行放量在11月兑现，信用回暖预期的交易会暂告一段落，国债市场有望重新交易流动性平稳宽松，故四季度利率望呈现“倒U型”走势，短期顶点或在3.1%-3.15%，顶点出现在11月的概率较大。

风险提示：政策年末提及明年发债提前；能源危机爆发致PPI远超预期。

华泰期货国债期货国债专题报告20211019：以史为鉴，类滞胀时期利率走向何方？.pdf